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北京大學教授王躍生:寬貨幣救經濟也有一個適度的問題

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在疫情大流行、經濟和社會瀕於崩潰這一極其特殊的形勢下,一般認為,政府的救助包括貨幣寬鬆形式的救助都是不得已的選擇。北京大學經濟學院教授王躍生髮表文章提出,寬貨幣救經濟也有一個適度的問題 。

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王躍生在第一財經發表的文章提出了四方面的的理由。第一在金融市場高度發達、經濟日益金融化的情況下,貨幣放水未必能起到顯著的刺激經濟作用,人民幣放水如是,美元放水也如是。

過去多年,我們一直對貨幣放水刺激經濟的是是非非爭議不休。其原因在於,一方面,當經濟受到偶然事件劇烈衝擊而出現危機時,投放貨幣直接救助企業和居民家庭確實是使其免於崩潰的有效手段;另一方面,正常時期政府以寬鬆貨幣的手段(包括低利息零利息、量化寬鬆、央行無限購債等)刺激經濟增長常常效率不高,並且存在顯著的邊際效應遞減趨勢,會出現資金空轉等現象。中國以往的貨幣寬鬆政策已經多次證明了這一點,而此次美元大放水,據中信證券等機構的研究,也存在明顯的資金空轉現象,貨幣並未抵達實體經濟,也並未轉變為對企業的貸款。

其二,觀察近期的美國經濟,美國的貨幣大放水確實效用不足,惡果明顯貨幣刺激當然是為了經濟回升,在美國,經濟景氣狀況最重要的指標是GDP和就業。美國今年第一季度GDP同比增長實際只有0.4%,而4月份的非農就業僅增長26.6萬人,遠低於預測的100萬人。與此同時,美國股市卻屢創新高,持續堅挺,越來越背離實體經濟狀況。近期美國房價也異軍突起,進入暴漲階段,美國一季度總體通貨膨脹率也創下13年來的新高,達到3.6%。由於美元的國際貨幣地位,美元放水也導致全球大宗商品價格猛漲, 國際大宗商品價格上漲,又成為各國物價上漲的重要推手。

其三,貨幣放水與消費物價上漲之間的緊密聯繫正在弱化,需要對通貨膨脹的概念與計算進行重新評估。傳統上,貨幣超發會直接導致物價上漲,而近年來情況確有不同,大規模的貨幣超發並沒有導致消費品與服務價格暴漲,卻更多地導致資本市場、大宗商品市場、貴金屬市場和房地產市場價格猛漲。中國人民銀行前行長周小川等許多專家都提到,在資本市場高度發達、經濟普遍金融化的當代,要重新研究通貨膨脹的計算方法,將資產價格特別是與居民消費與投資息息相關的資產價格納入通貨膨脹的計算中。在投資者與消費者一身二任、投資行為與消費行為相互糾纏、難分彼此的情況下,把資產價格和消費價格人為分隔,僅以消費價格判斷貨幣多寡的認識確實顯得過時了。

其四,美元無規律無節制的寬鬆與緊縮對發展中經濟體和新興經濟體會產生嚴重的衝擊與挑戰,這已為近年來幾輪經濟金融周期所一再證明。發展中經濟體不得不被動地跟隨美國的周期採取寬鬆和緊縮政策,否則他們會隨着美元的大規模進出而承受經濟金融波動甚至危機的代價。

中國作為大型新興經濟體,作為本幣彙率深受美元影響的發展中國家,也難免受到上述衝擊。 在可以預見的未來,這種衝擊依然存在,應對和選擇至關重要。

王躍生認為,在國內大循環為主體的雙循環格局下,中國在產業鏈、價值鏈、研發鏈、技術鏈等實體經濟上應不斷擴大對外開放、加強國際合作、發展全球聯繫。而在貨幣與金融上,保持貨幣政策自主性、獨立性,充分發揮本幣作用,推進人民幣國際化,形成國內市場與國際市場的金融防火牆,可能是應對挑戰的必要選擇 。